כתבות וחדשות

במקור הופיע ב:

דני דניאל מתכלית בית השקעות סוקר את השיקולים של המשקיעים בגוש האירו

המשבר בגוש האירו הינו כידוע משבר חוב של מדינות, וליתר דיוק משבר אמון של המשקיעים בכושר ההחזר של מדינות דרום אירופה ואירלנד (ה-PIIGS), וביכולתן לעמוד בהחזר החוב הלאומי. משקיעים הבודקים את היציבות הכלכלית ודירוג החוב של מדינה בוחנים את החוב שלה בשני היבטים עיקריים. היבט אחד הוא גודל הגרעון התקציבי – כמה הממשלה הוציאה (לצורך בניית תשתיות, תשלום משכורות ופנסיות וכולי) מעבר למקורות שלה (בעיקר מיסים וגיוסי חוב) ביחס לתקציבה השנתי. היבט שני הינו יחס החוב הציבורי (החזרי קרן וריבית לנושים מתוך ומחוץ למדינה) ביחס לתוצר של המדינה. אם נקביל את 2 המושגים הללו למונחים של משק בית ב-"משפחה טיפוסית", אזי גרעון תקציבי הוא האוברדרפט / משיכת היתר, ואילו החוב הלאומי הוא המשכנתא. היבטים אלה מסייעים בידי המשקיעים בבחינת כדאיות ההשקעה באג"ח המדינה הלווה. אולם חשוב להבין כי ההשפעה של כל אחד מהם היא בטווחי זמן שונים.

בדומה למשיכת יתר בנקאית, מדינה החורגת מתקציבה בשיעור גבוה תיתקל בקשיים במחזור החוב כבר בטווח הקצר. כמו הבנק, המשקיעים "יענישו" את הלווה במתן הלוואה בריבית גבוהה יותר, שתתבטא בסכומים גדולים יותר להחזר החוב. מכאן קל להבין כיצד חריגה כזו, שאינה מטופלת בזמן ובנחרצות, עלולה להחריף במהירות גבוהה יחסית – כבר במועד הראשון של מיחזור החוב- למצב מסובך יותר.

לעומת הגרעון בתקציב, היחס חוב-תוצר הינו בעל משמעות ארוכת טווח בדומה למשכנתא. כידוע אחד הפרמטרים למתן משכנתא הוא כושר ההחזר: בנק המשכנתאות בוחן את יחס ההחזר החודשי לעומת המשכורת. ההמלצה היא לא לחרוג מהחזר חודשי העולה על 25%-30% מהשכר. חריגה מעבר לרמות אלה עשויה לגרום בעתיד בעת מצוקה (פיטורין, מיתון ושאר צרות) לאי עמידה בהחזר, תוך מיחזור ההלוואה, לרוב בתנאים רעים יותר.

השוני העיקרי בהקבלה בין מדינה לפרט, היא יכולתה של מדינה "להדפיס כסף" וכך לעמוד בתשלום חוב קרב. ברור שצעד זה ישחק את כוח הקניה של הצרכנים (ייצור אינפלציה) באותה מדינה, שכן העלייה בכמות הכסף לא נבעה משיפור ראלי בתוצר. יתכן ובטווח הקצר צעד זה יצליח, אך הוא צריך להיות מלווה בצעדים משלימים, שייעודם מחד הגברת התחרותיות של המשק והעלאת התוצר המקומי, ומצד שני צמצום הגרעון על ידי הורדות שכר בסקטור הציבורי, דחיית גיל הפנסיה, העלאת מיסים וכולי. היעדר צעדים אלה על פני מספר שנים יגדיל את החוב הציבורי ביחס לתוצר, עד שיגרום לקשיים במיחזור החוב ואף לאי עמידה בהחזר חוב (ע"ע ארגנטינה).

מהי הרמה שהופכת להיות קריטית מבחינת היחס חוב-תוצר?

בעבודת מחקר שפורסמה השנה (Reinhart & Rogoff, Growth In Time Of Debt) מצאו החוקרים כי רמה גבוהה מ-90% חוב ציבורי-תוצר מכבידה על צמיחת התוצר של מדינה באופן מובהק. בקרב משקים מתפתחים נמצא כי חוב חיצוני (ציבורי ופרטי) העולה על 60% תוצר פוגע בצמיחה ואף מייצר אינפלציה, כיוון שמשקים אלה תלויים בצמיחה של המדינות המפותחות וחובם החיצוני מורכב ברובו ממטבע זר.

כלומר, מרמה מסוימת של חוב-תוצר הבעיה מתחילה לקבל תאוצה. גם מדינות בעלות מוניטין טוב של החזר חוב, תאלצנה מסף מסוים של חוב-תוצר, לשלם פרמיה גבוהה יותר בריבית שתלוונה על מנת להשיב את אמון המשקיעים באגרות החוב שלהן. הצרה מתחדדת במיוחד כאשר מצב זה חובר למיצוב תחרותי בעייתי בשוק העולמי, כפי שמצאו את עצמן מדינות ה- PIIGS, המתבטא בין היתר באבטלה גבוהה, שוק עבודה לא גמיש ומטבע חזק מדי.

מיד ניתן לראות, מדוע החלו להידלק "נורות אדומות" בקרב המשקיעים לגבי מצב החוב של מדינות ה- PIIGS. אולם העובדה המדאיגה יותר היא כי מחלת האשראי הגבוה אינה נחלתן של כלכלות קטנות ולא מפותחות. תוכניות החילוץ השונות יחד עם המדיניות המרחיבה הנדיבה יצרו הררי חוב גם במשקים המפותחים והמובילים בעולם, המטילים צל כבד על יכולתם לצמוח בשנים הקרובות, ולהעיב על צמיחת העולם כולו.

*דני דניאל, מנהל השקעות בכיר בחברת "תכלית בית השקעות" העוסקת בניהול תיקי השקעות, ושותפה בחברת "תכלית תעודות סל"

*מסמך זה הוכן על ידי תכלית בית השקעות בע"מ (להלן: "תכלית"). מסמך זה אינו מהווה תחליף לייעוץ השקעות אישי, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא. אין לראות במסמך זה הצעה, המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא לביצוע עסקה כלשהי בניירות ערך או בכל מוצר פיננסי אחר. תכלית וכן חברות שבאחזקתה עוסקות, בין היתר, בניהול תיקי לקוחות ובהנפקת תעודות סל ועשוי להיות למי מהן עניין באמור במסמך זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמן ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסים כלשהם. האמור במסמך זה נאסף ו/או מתבסס על מידע ממקורות שונים, והינו כולל הערכות, אומדנים ו/או תחזיות. במידע הכלול במסמך זה עלולות להיות טעויות, שינויי שוק ו/או שינויים אחרים. תכלית וכן כל חברה באחזקתה אינן אחראיות לכל נזק, אובדן, הפסד או הוצאה מכל סוג שהוא, לרבות ישיר ו/או עקיף, שייגרמו למי שמסתמך על האמור במסמך זה, כולו או חלקו, ככל שייגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע הכלול במסמך זה עשוי ליצור רווחים בידי העושה בו שימוש. כל הזכויות, לרבות קניין רוחני, במסמך זה ובתוכנו, שייכות לתכלית ואין לעשות בו כל שימוש שהוא, לרבות הפצתו ו/או העתקתו, כולו או חלקו, ללא קבלת אישורה מראש ובכתב.